跟踪评级报告

                    联合〔2023〕3458 号

       联合资信评估股份有限公司通过对德尔未来科技控股集团股

(资料图片)

份有限公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，

确定维持德尔未来科技控股集团股份有限公司主体长期信用等级

为 AA-，维持“未来转债”信用等级为 AA-，评级展望为稳定。

       特此公告

                               联合资信评估股份有限公司

                               评级总监：

                                     二〇二三年六月十五日

www.lhratings.com                              0

                                                                             跟踪评级报告

                        德尔未来科技控股集团股份有限公司

            公开发行可转换公司债券 2023 年跟踪评级报告

评级结果：                                                   评级观点

           项目

                 本次 评级 上次 评级                              跟踪期内，德尔未来科技控股集团股份有限公司（以下

                 级别 展望 级别 展望

德尔未来科技控股集团股份有限公司 AA- 稳定 AA- 稳定                          简称“公司”）作为中国大型木地板上市公司之一，继续推

          未来转债                  AA- 稳定 AA- 稳定           进“聚焦大家居，培育新材料”的发展战略，销售渠道进一

                                                        步完善，现金类资产较为充裕，对短期债务的保障程度仍较

跟踪评级债项概况：

                                                        强；经营性现金流保持净流入状态。但受下游地产行业景气

                  发行          债券          到期

  债券简称

                  规模          余额          兑付日           度下行影响及市场环境因素影响，下游客户工程业务施工

  未来转债           6.30 亿元     6.29 亿元     2025/04/03

注：1.上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期

                                                        进度及产品安装验收延迟，公司营业总收入有所下降，利润

的债券；所示债券余额为截至 2023 年 3 月末数据；2.截至 2023 年 3

月末，“未来转债”转股价格为 8.61 元/股

                                                        总额呈亏损状态。同时，联合资信评估股份有限公司（以下

                                                        简称“联合资信”）也关注到公司所处家居行业竞争激烈、

评级时间：2023 年 6 月 15 日                                    公司大额存货对营运资金存在占用，部分客户的发出商品

                                                        存在减值风险；营业利润受期间费用侵蚀明显、受投资收益

本次评级使用的评级方法、模型：                                         影响大等因素对公司信用水平可能带来的不利影响。

             名称                           版本

一般工商企业信用评级方法                           V4.0.202208

                                                        对“未来转债”的保障程度很强。考虑到“未来转债”未来

一般工商企业主体信用评级模型（打分

                                       V4.0.202208      转股因素，预计公司的债务负担将有进一步下降的可能，公

表）

注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露                              司对“未来转债”的保障能力或将提升。

                                                          未来，随着大家居产业规模的扩大及加快新材料产业

本次评级模型打分表及结果：

                                                        与家居产业的联动发展，公司综合竞争力有望进一步提升。

 评价内容    评价结果 风险因素             评价要素        评价结果

                              宏观和区域                       综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级

                      经营环境     风险

                               行业风险            3

                                                        为 AA-，维持“未来转债”的信用等级为 AA-，评级展望为

  经营

            C

  风险                           基础素质            4        稳定。

                      自身

                               企业管理            2

                      竞争力

                               经营分析            3

                               资产质量            2

                                                        优势

                      现金流      盈利能力            3         1.公司在品牌方面仍具备较强竞争优势。

                                                                           “DER”品牌是

  财务

            F1                 现金流量            1

  风险

                           资本结构                3

                                                         中国地板行业首批“中国驰名商标”之一，公司推出

                           偿债能力                1         “Der·1863”高端品牌。此外，公司旗下还拥有“百得

                 指示评级                         aa-

                                                         胜”“巢代”

                                                              “德尔赫斯”等多个品牌，其中“百得胜”

个体调整因素                                         --

             个体信用等级                          AA     -    作为定制衣柜行业的知名品牌之一，受到消费者的认

外部支持调整因素                                       --

                                                         可。

                 评级结果                        AA-

注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级，各级                     2. 公司销售渠道进一步优化完善。2022 年，公司优化

因子评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风险由低至高划分为

F1－F7 共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1 档最好，7 档最差；                 零售端产业布局。截至 2022 年末，公司销售网络覆盖

财务指标为近三年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果

                                                         中国 32 个省市自治区和直辖市，并与天猫、京东、苏

                                                         宁、抖音等电商平台均已开展线上销售合作。截至 2022

                                                         年末，公司下属“德尔”

                                                                   “Der·1863”

                                                                            “百得胜”和“巢

                                                         代”品牌的线下有效门店近三千余家。

  www.lhratings.com                                                                 1

                                                                跟踪评级报告

分析师：崔濛骁 华艾嘉                     3. 公司现金类资产较为充裕，短期偿债能力仍较强。截

邮箱：lianhe@lhratings.com         至 2022 年末，公司现金类资产 15.56 亿元，占流动资产

电话：010-85679696                 的 47.50%，资产流动性好；流动比率为 177.27%，速动

传真：010-85679228                 比率为 113.13%，现金短期债务比为 3.78 倍。

地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号

                              关注

      中国人保财险大厦 17 层（100022）

网址：www.lhratings.com

                                市场，准入门槛较低，竞争较为激烈，且易受房地产市

                                场波动等因素影响。近年来，多家房地产企业出现信用

                                风险，需持续关注公司经营回款情况。

                               占比提升，截至 2022 年末，公司存货账面价值较上年底

                               增长 2.84%至 11.85 亿元，对营运资金存在占用。其中，

                               发出商品占存货账面价值比例为 56.87%。若部分地产客

                               户对发出商品无法验收，对部分地产客户的发出商品存

                               在一定的减值风险。

                               利润侵蚀明显及公司计提减值准备，利润总额呈亏损状

                               态；投资收益对公司利润影响大。2022 年，公司营业总

                               收入同比下降 2.98%至 19.73 亿元；

                                                     公司费用总额为 4.48

                               亿元，占营业总收入的 22.71%；且公司计提资产减值和

                               信用减值共计 0.70 亿元，公司利润总额由上年的 1.07 亿

                               元转为亏损 0.20 亿元。2022 年，公司投资收益 0.44 亿

                               元，对营业利润影响大。

                              主要财务数据：

                                                合并口径

                                   项 目       2020 年    2021 年   2022 年   2023 年 3 月

                              现金类资产（亿元）        15.58    11.67    15.56      15.25

                              资产总额（亿元）         34.09    39.94    44.01      44.96

                              所有者权益（亿元）        18.15    18.56    18.06      17.83

                              短期债务（亿元）          1.17     1.27     4.12       5.64

                              长期债务（亿元）          5.90     7.42     7.37       7.42

                              全部债务（亿元）          7.07     8.69    11.49      13.06

                              营业总收入（亿元）        15.68    20.34    19.73       2.61

                              利润总额（亿元）         -0.31     1.07    -0.20      -0.20

                              EBITDA（亿元）        1.09     2.82     1.72         --

                              经营性净现金流（亿元）       0.29     1.82     1.97      -0.17

                              营业利润率（%）         26.56    25.17    21.40      15.84

                              净资产收益率（%）        -2.83     3.20    -2.16         --

                              资产负债率（%）         46.77    53.52    58.98      60.34

                              全部债务资本化比率（%）     28.04    31.88    38.89      42.27

                              流动比率（%）         251.00   200.84   177.27     176.98

                              经营现金流动负债比（%）      2.93    13.14    10.68         --

                              现金短期债务比（倍）       13.30     9.20     3.78       2.70

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                                                                     跟踪评级报告

                     EBITDA 利息倍数（倍）          2.20          4.66       2.58          --

                     全部债务/EBITDA（倍）          6.48          3.08       6.70          --

                                         公司本部（母公司）

                          项 目             2020 年      2021 年        2022 年    2023 年 3 月

                     资产总额（亿元）               33.57          36.51      36.66             /

                     所有者权益（亿元）              17.77          17.40      17.00             /

                     全部债务（亿元）                6.31           6.68       7.69             /

                     营业总收入（亿元）               6.13           8.67       8.92             /

                     利润总额（亿元）                -0.57         -0.19      -0.22             /

                     资产负债率（%）               47.07          52.32      53.64             /

                     全部债务资本化比率（%）           26.21          27.73      31.14             /

                     流动比率（%）               154.27         129.56     129.20             /

                     经营现金流动负债比（%）            -5.82         -0.74      -0.93             /

                    注：1. 公司 2023 年一季度财务报表未经审计，公司本部 2023 年一季度财务报表未披露；2. 本

                    报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指

                    人民币；3. 部分数据与历史评级项目的评级报告披露数据存在差异，系计算公式更新所致，具

                    体公式请见附件 3；4. “--”表示指标不适用， “/”表示未获取

                    资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

                    评级历史：

                    债项   债项    主体   评级    评级         项目                            评级

                                                                   评级方法/模型

                    简称   等级    等级   展望    时间         小组                            报告

                                                   一般工商企业信用评级方法

                    未来     -    -              宁立杰 （V3.1.202204）   阅读全

                         AA  AA  稳定 2022/06/16

                    转债                         崔濛骁 一般工商企业主体信用评级     文

                                                   模型（V3.1.202204）

                     未来                         高鹏 原联合信用评级有限公司工 阅读全

                         AA- AA- 稳定 2018/08/31

                     转债                         罗峤      商企业评级方法     文

                    注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和

                    评级模型均无版本编号

www.lhratings.com                                                                   3

                                           跟踪评级报告

                      声    明

     一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发

布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

     二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任

何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻

性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循

了真实、客观、公正的原则。

     三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出

售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

     四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告

及评级结果而导致的任何损失负责。

     五、本报告系联合资信接受德尔未来科技控股集团股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所

出具，引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但

对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业

意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

     六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司

不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

     七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，

在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权

利。

     八、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的

发行活动。

     九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。

                    分析师：

                                  联合资信评估股份有限公司

www.lhratings.com                               4

                                                                           跟踪评级报告

                    德尔未来科技控股集团股份有限公司

          公开发行可转换公司债券 2023 年跟踪评级报告

一、跟踪评级原因                                   截至 2023 年 3 月末，公司合并资产总额

     根据有关法规要求，按照联合资信评估股

                                      东权益 0.03 亿元）；2023 年 1－3 月，公司实现

份有限公司（以下简称“联合资信”

               ）关于德尔

                                      营业总收入 2.61 亿元，利润总额-0.20 亿元。

未来科技控股集团股份有限公司（以下简称“公

                                           公司注册地址：江苏省苏州市吴江区七都

司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟

                                      镇七都大道；法定代表人：汝继勇。

踪评级。

                                      三、债券概况及募集资金使用情况

二、企业基本情况

                                           截至 2023 年 3 月末，公司由联合资信评级

     公司原名为苏州赫斯国际木业有限公司，

                                      的存续债券见下表，在付息日正常付息。截至

成立于 2004 年 12 月，初始注册资本为 1000.00

万美元。历经多次增资扩股与股权变更，2011 年，

                                      元，转股比例较低。2022 年 6 月 17 日，公司将

经中国证券监督管理委员会核准，公司首次公

                                      “未来转债”的转股价格由 8.64 元/股调整为

开发行 4000 万股股票并在深圳证券交易所上市，

                                                             “未来转债”

股票简称“德尔家居”，股票代码“002631.SZ”。

                                      的转股价格仍为 8.61 元/股。

更为“德尔未来”。后经资本公积转增股本、股                      表 1 截至 2023 年 3 月末公司存续债券概况

权激励计划行权及可转换公司债券转股，截至                              发行金额

                                                               债券余

                                                                                       期

                                           债券名称                额（亿          起息日

                                                  （亿元）                                 限

元、股本为 65865.44 万元（差异系公司部分可                 未来转债         6.30         6.29 2019/04/03   6年

                                      资料来源：联合资信整理

转换债券转股导致股份变动，工商信息未更新

所致）其中，公司控股股东德尔集团有限公司                       2022年，公司实际使用募集资金962.26万元。

          ）持有公司 54.16%的股

（以下简称“德尔集团”                           截至2022年末，

                                              “未来转债”募集资金已累计使

份，汝继勇先生为公司实际控制人，直接持有公                 用2.32亿元。受到经济增长放缓及下游市场行情

司 0.22%的股份。截至 2023 年 3 月末，德尔集         影响，公司审慎使用募集资金，择机建设募投项

团共质押 15000.00 万股公司股票，占公司股份            目。联合资信将持续关注募投项目建设情况以

总 数 的 22.77%， 占 其 持 有 公 司 股 份 总 数 的   便及时评估对公司信用水平产生的影响。

                                            表 2 “未来转债”募集资金运用概况

     截至 2022 年末，公司合并范围内拥有 35                             （单位：万元、%）

家子公司；公司主营业务和组织结构较上年均                  序

                                                         募集资金         截至 2022

                                                                                   募集资金

                                             项目名称        承诺投资         年末累计

                                      号                                            使用进度

未发生变化。                                                    总额          投入金额

                                            年产智能成套家

     截至 2022 年末，公司合并资产总额 44.01         1

                                             具 8 万套项目

亿元，所有者权益 18.06 亿元（含少数股东权益                   3D 打印定制地

                                            板研发中心项目

       ；2022 年，公司实现营业总收入 19.73              智能成套家具信

亿元，利润总额-0.20 亿元。                              中心项目

www.lhratings.com                                                                              5

                                                                        跟踪评级报告

        合计           61896.70   23171.02       --

资料来源：公司提供

四、宏观经济和政策环境分析

                                                    量有所下降，且中国木材的出口额和进口额均

告、中央经济工作会议及全国“两会”决策部署                               能耗管控影响，地板行业需求承压。2022 年，

为主，坚持“稳字当头、稳中求进”的政策总基                               木材价格上涨挤压地板行业企业利润空间。

调，聚焦于继续优化完善房地产调控政策、进一                                 木地板是装修重要的铺装材料之一，按照

步健全 REITs 市场功能、助力中小微企业稳增                            品类可以将木地板分为强化复合地板、实木复

长调结构强能力，推动经济运行稳步恢复。                                 合地板、实木地板和竹地板，其中强化复合地板

     随着各项稳增长政策举措靠前发力，生产                             和实木复合地板由于其综合性能相对较好，成

生活秩序加快恢复，国民经济企稳回升。经初步                               为市场上的主流品类。据中国林产工业协会不

核算，一季度国内生产总值 28.50 万亿元，按不                           完全统计，2022 年中国具有一定规模企业的地

变价格计算，同比增长 4.5%，增速较上年四季                             板产品总销量约 81560 万平方米，同比下降

度回升 1.6 个百分点。从生产端来看，前期受到                            11.1%。其中，强化木地板销售 15800 万平方米，

较大制约的服务业强劲复苏，改善幅度大于工                                同比下降 19.0%；实木复合地板销售 12800 万

业生产；从需求端来看，固定资产投资实现平稳                               平方米，同比下降 13.3%；实木地板销售 3300

增长，消费大幅改善，经济内生动力明显加强，                               万平方米，同比下降 15.4%；竹地板销售 2960

内需对经济增长形成有效支撑。信用环境方面，                               万平方米，同比增长 13.8%，主要为重组竹地板

社融规模超预期扩张，信贷结构有所好转，但居                               销量增长；其它地板销售 500 万平方米，同比

民融资需求仍偏弱，同时企业债券融资节奏同                                下降 10.7%。出口方面，

                                                                 根据中国海关数据统计，

比有所放缓。利率方面，资金利率中枢显著抬                                2022 年，中国木材出口金额同比下降 3.11%至

升，流动性总体偏紧；债券市场融资成本有所上                               1.87 亿美元。

升。                                                    行业上游方面，近年来，受国家林业产业政

     展望未来，宏观政策将进一步推动投资和                             策收紧、木材主要进口国家地区政策、自然灾害

消费增长，同时积极扩大就业，促进房地产市场                               及气候等影响，原木等木材价格大幅增长。根据

稳健发展。而在美欧紧缩货币政策、地缘政治冲                               中国海关数据统计，2015－2022 年，中国木材

突等不确定性因素仍存的背景下，外需放缓叠                                进口量呈先上升后下降趋势。受俄乌局势的影

加基数抬升的影响，中国出口增速或将回落，但                               响，全球木材供应大国俄罗斯的木材出口量大

消费仍有进一步恢复的空间，投资在政策的支                                量减少。2022 年，中国木材进口量同比下降

撑下稳定增长态势有望延续，内需将成为驱动                                24.07%至 7017 万立方米；进口金额同比下降

中国经济继续修复的主要动力。总体来看，当前                               17.39%至 160.66 亿美元，中国木材进口均价同

积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，全                               比上涨 8.81%至 228.96 美元/立方米，木材价格

年实现 5%增长目标的基础更加坚实。完整版宏                              上涨增加了地板生产企业的成本控制压力。

观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观                                2022 年，中国木材产量有所下降，同比下降 7.73%

察 季 报 （ 2023 年 一 季 度 ）》， 报 告 链 接                    至 10693 万立方米。

https://www.lhratings.com/lock/research/f4a89bc3      行业下游方面，木地板行业运行与中国房

                                                    据，2022 年，中国竣工房屋面积同比下降 15.0%

www.lhratings.com                                                               6

                                                     跟踪评级报告

至 8.62 亿平方米；商品房销售面积同比下降          中国定制家居行业目前正处于成长期向成

调控措施，叠加房地产市场整体上供大于求的           人口红利的逐步减弱，新房销售套数出现下降，

情况，中国房地产行业发展速度放缓，个别房企          存量房时代来临，此前高速增长的家居行业整

出现风险。房地产调控政策的不确定性以及房           体增速放缓。2022 年，受上游建材、房地产行

地产市场周期性波动对木地板行业带来一定的           业的下行因素影响，中国家具类消费品零售额

影响。                            同比下降 7.5%至 1635 亿元，连续 12 个月同比

     行业竞争上，根据中国林产工业协会地板        下滑。截至 2022 年末，家具行业规模以上企业

专业委员会统计，中国从事地板生产及相关企           数量达 7273 家。根据国家统计局数据，2022 年，

业约有 3000 家，其中，直接从事地板产品生产       中国家具制造业规模以上企业实现营业总收入

的企业约有 2000 家，主要分布在浙江、江苏、       7624.1 亿元，同比下降 8.1%；实现总利润达

广东、辽宁、吉林、湖北、山东、湖南、江西、          471.2 亿元，同比增长 7.9%。

福建和安徽等地。精装修市场方面，2022 年，          近年来，随着国家推行装配式建筑，精装修

精装修市场木地板配套项目个数 1878 个，同比       渗透率逐年提升，根据公开数据显示，截至 2022

下降 42.9%；配套规模为 135.31 万套，同比下   年末，中国地产精装房渗透率约 40%，中国精

降 50.1%，配置率达到 92.8%。从品牌竞争来看，   装房渗透率仍有一定的提升空间。此外，2022 年

大亚圣象家居股份有限公司、书香门地集团股           3 月，由国家发展与改革委员会制定的《2022 年

份有限公司、大自然家居（中国）有限公司、德          新型城镇化和城乡融合发展重点任务》指出加

尔未来居于前列。精装修市场木地板头部品牌           快推进新型城市建设，有序推进城市更新，因地

市场格局较为稳定，但竞争较为激烈。中国的木          制宜改造一批大型老旧街区和城中村。城区老

地板原材料对外依存度很高，且多个木材出口           旧房屋改造工程的深化以及消费者二次装修的

国开始保护林木资源，限制木材出口，同时受物          需求增长将直接推动家居行业的业务增长。

流成本增加等影响，中小企业将面临较大的成           2022 年 8 月，由工业和信息化部、住房和城乡

本控制压力，行业集中度将进一步提升。             建设部、商务部、市场监管总局四部门联合发布

     房地产行业信用风险事件频出，且考虑到        的《推进家居产业高质量发展行动方案》将进一

“保交付”政策指引，预计政策力度会有边际           步推动家居行业发展。未来，随着供给端促消费

改善。此外，随着城镇化建设的深化以及城区老          政策及房地产利好政策出台及需求端的释放，

旧房屋改造的推动，木地板行业存在一定的业           未来家具消费市场有望得到复苏。

务增量空间。未来，中国木地板行业将沿着向规            定制家居行业品牌众多，行业低端产品的

模化、标准化和环保化方向发展。                同质化现象较为严重，竞争态势分散，集中度较

                               低，行业竞争激烈。由于定制家居企业业绩增速

                               务。目前，欧派家居、索菲亚、尚品宅配、志邦

降，中国家具制造业规模以上企业实现营业总

                               家居和金牌厨柜等定制家居企业均已布局整装

收入同比下降但总利润同比有所增长。随着老           业务。2022 年，

                                        索菲亚营业总收入规模过百亿，

房翻新需求以及精装修渗透率的提升，定制家

                               欧派家居的营业总收入 200 亿。未来定制家居

居行业需求存在一定的增量空间，定制家居行           企业将趋向于整装业务布局，整体行业的集中

业集中度持续提升。

                               度将持续提升。

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                                                       跟踪评级报告

六、基础素质分析                          等全屋空间定制产品供应链体系，具备一定产

                                  业协同优势。

     截至 2023 年 3 月末，公司注册资本为         3. 企业信用记录

公司部分可转换债券转股导致股份变动，工商                根据公司提供的中国人民银行企业信用报

信息未更新所致）

       。其中，公司控股股东德尔集              告（统一社会信用代码：91320500767387634T），

团持有公司 54.16%的股份，汝继勇先生为公司          截至 2023 年 4 月 25 日，公司本部无未结清或

实际控制人，直接持有公司 0.22%的股份。截至          已结清的关注类和不良/违约类贷款。

公司股票，占公司股份总数的 22.77%，占其持          具的本息偿付记录，公司无逾期或违约记录，履

有公司股份总数的 42.05%。                  约情况良好。

                                    截至本报告出具日，联合资信未发现公司

                                  曾被列入全国失信被执行人名单。

     跟踪期内，公司在品牌知名度、销售渠道

和产业链协同等方面仍具备较强竞争优势。               七、管理分析

家居和传统家居产业。品牌方面，

              “DER”品牌

                                  主要管理制度未发生重大变化，管理运作连续

是中国地板行业首批“中国驰名商标”之一，公

                                  正常。

司推出高端品牌“Der.1863”，并发展“Der.1863

臻享会”会员体系以拓展“新零售”业务。此外，

                                  兼职有新规定的原因申请辞去公司独立董事及

公司拥有“百得胜”

        “巢代”

           “德尔赫斯”等多个

                                  相应董事会专门委员会委员职务，辞职后将不

品牌。

                                  再担任公司及其下属公司的任何职务。2022 年

     渠道方面，截至2022年末，公司销售网络覆

盖中国32个省市自治区和直辖市，大客户覆盖

                                    除上述事项外，公司管理层其他成员未发

万科企业股份有限公司、厦门建发股份有限公

                                  生变动，管理制度未发生重大变动，管理运作正

司和保利置业集团有限公司等房地产开发企业，

                                  常。

并与天猫、京东、苏宁、抖音等电商平台均已开

展线上销售合作。截至2022年末，公司下属“德           八、重大事项

尔”

 “Der·1863”

          “百得胜”和“巢代”品牌的线

下有效门店近三千余家。                            公司实际控制人及控股股东所持公司股份

     截至 2022 年末，公司地板板块零售直接签       冻结事项。

约部分经销商共 809 家，其中一级经销商 10 家；         2020 年 8 月 27 日，公司披露了《关于实际

截至 2022 年末，公司地板板块经销商拥有门店          控制人股份被冻结的公告》

                                             。因涉及与公司实际

数量为 1523 家，主要分布在四川省、湖南省、          控制人汝继勇先生关于河南义腾新能源科技有

湖北省、江苏省、安徽省、江西省、河南省、河             限公司股权回购合同纠纷，伊犁苏新投资基金

北省、陕西省。截至 2022 年末，公司地板板块          合伙企业（有限合伙）

                                           （以下简称“伊犁苏新”）

家装渠道签约客户 121 家，

              工程战略客户 45 家；        向南京仲裁委员会申请仲裁，根据申请人伊犁

子公司苏州百得胜智能家居有限公司（以下简              苏新及南京仲裁委员会的财产保全申请，苏州

称“百得胜家居”

       ）拥有定制衣柜经销商 1374 家。         市中级人民法院冻结汝继勇先生持有公司

公司布局家居生态产业链，整合地板、定制衣柜             141.98 万股的股票，冻结汝继勇先生持有德尔

www.lhratings.com                                              8

                                                                                                跟踪评级报告

集 团 9231 万 元 的 股 本 ， 占 其 持 有 股 本 的                         行影响及市场环境因素影响，下游客户工程业

持有的股份仍处于冻结状态。                                              居业务收入和地板业务收入同比均有所下降。

股东部分股份被冻结的公告》。因涉及江苏省南                                      降 2.98%；受公司计提资产减值和信用减值共

京市建邺区人民法院在受理伊犁苏新投资基金                                       计 0.70 亿元影响及期间费用侵蚀明显，公司利

合伙企业（有限合伙）与德尔集团质押合同纠纷                                      润总额转为亏损 0.20 亿元。

案，根据申请人伊犁苏新提出的财产保全申请，                                          收入构成方面，2022年，公司地板收入和定

要求保全被申请人德尔集团价值 2.76 亿元的财                                   制家居收入同比分别下降3.80%和5.45%；占营

产。2022 年 11 月 28 日，控股股东德尔集团所                               业总收入的比重分别下降0.43个百分点和1.14

持有公司的 5491.96 万股股份被司法冻结，占公                                 个百分点；新材料业务收入大幅下降，主要系石

司总股本的 8.34%。                                               墨烯制备设备销量大幅下降所致，但占营业总

     联合资信将持续关注上述事项进展，及时                                    收入比重很低；其他业务主要包括密度板、商标

评估并揭示其对公司主体及存续债券信用水平                                       使用费等，占比较低。

可能带来的影响。                                                       毛利率方面，2022年，受毛利率较低的工程

                                                           类项目占比上升和物流成本上涨影响，公司地

九、经营分析                                                     板业务毛利率和定制家居毛利率同比分别下降

利率较低的工程类项目占比上升和物流成本上                                       上升6.95个百分点。受上述因素影响，2022年公

涨影响，公司综合毛利率有所下降，受期间费                                       司综合毛利率下降3.67个百分点。

用侵蚀及计提减值准备，公司利润总额呈亏损                                           2023 年 1－3 月，公司实现营业总收入 2.61

状态。2023 年 1-3 月，公司营业总收入同比下                                 亿元，较上年同期下降 11.02%，主要系受市场

降，利润总额亏损规模有所收窄。                                            环境因素影响，公司生产经营活动无法正常开

     公司主要从事木地板和定制衣柜的生产及                                    展，产品验收进度滞后所致；受益于期间费用降

销售业务。2022 年，受下游地产行业景气度下                                    低及投资收益增加，利润总额为-0.20 亿元，较

                                                           上年同期-0.36 亿元的亏损规模有所收窄。

                      表3     2020－2022 年及 2023 年 1－3 月公司营业总收入及毛利率情况

 业务板块                                                          收入       占比

           收入       占比       毛利率      收入      占比       毛利率                      毛利率      收入     占比       毛利率

                                                               （亿       （%

          （亿元）      （%）      （%）     （亿元）     （%）      （%）                      （%）     （亿元）    （%）      （%）

                                                               元）       ）

   地板        7.32    46.69   28.96    10.51    51.68   27.64   10.11    51.25   23.58    1.39    53.34     17.41

 定制家居        7.75    49.44   29.00     9.12    44.87   27.51    8.63    43.73   24.28    1.13    43.07     19.37

  新材料        0.02     0.15   64.43     0.03     0.13   55.30    0.02     0.10   62.25    0.00     0.11     97.39

 其他业务        0.58     3.72    6.68     0.68     3.32    9.91    0.97     4.92   12.18    0.09     3.48     13.51

   合计       15.68   100.00   28.20    20.34   100.00   27.03   19.73   100.00   23.36    2.61   100.00     18.21

注：尾差系数据四舍五入所致

资料来源：公司提供

采购结算模式未发生变化；公司强化复合地板                                       产能利用率和产销率均保持较高水平。

的产销量均有所下降，产能利用率有所下降；

www.lhratings.com                                                                                                  9

                                                                  跟踪评级报告

     （1）原材料采购                               表 4 公司地板业务采购情况

                                      原材料        项目   2020 年    2021 年   2022 年

                                             采购量

购一体化模式”转为“招”

           “采”

             “用”

               “评”四                          （万张）

                                      密度板

分离模式。目前，公司通用物料以集采模式为                         采购均价

                                             （元/张）

主，公司通过整合多家供应商，由招采中心负责

                                             采购量

与供应商的谈判及合同签订，核心生产性物资                                   268.78   327.79    183.81

                                             （万张）

                                      木纹纸

由供应链管理中心结合销售需求对各类主辅材                         采购均价

                                             （元/张）

料进行订单分配，招采中心定期组织相关各部

                                             采购量

门对供应商进行绩效评价，技术质量部门及供                         （万张）

                                      平衡纸

应链管理中心对质量不达标或交付不达标的供                         采购均价

                                             （元/张）

应商提出淘汰整改要求；非生产性物料由使用

                                             采购量

部门提出需求申请，由招采管理中心进行寻源、                        （万张）

                                      耐磨纸

                                             采购均价

招标、询比价竞价后进行采买，并定期组织使用                                    5.80     6.48      6.58

                                             （元/张）

部门对相关厂商进行绩效考核。                               采购量

     公司主要原材料仍为密度板、木纹纸、平衡             结构基材

                                            （万平方米）

                                             采购均价

纸、耐磨纸、结构基材和面皮等。上述原材料占                                   67.62    70.49     88.36

                                            （元/平方米）

地板生产成本较高，其价格变动对生产成本影                         采购量

响较大。                                   面皮

                                            （万平方米）

                                             采购均价

     采购渠道方面，2022 年，公司采购渠道以                              20.51    18.00     13.87

                                            （元/平方米）

招标为主，网上采购为辅。2022 年以来，公司                      采购量

                                     实木复合   （万平方米）

招采中心参照《供应商管理制度》对供应商进行

                                       芯材    采购均价

公用品、活动物料、劳保用品等通过网上采购。

                                        采购集中度方面，2022 年，公司地板业务

     从采购量来看，2022 年，受强化复合地板

                                     前五大供应商采购额为 1.77 亿元，占该业务板

产品销售订单下降及加快库存消化的经营策略

                                     块总采购金额的比例为 22.78%，同比下降 8.57

影响，其主要原材料密度板、木纹纸、平衡纸和

                                     个百分点，集中度一般。结算方式仍采用现金和

耐磨纸的采购量均呈现不同程度的下降；同比                 银行承兑汇票，账期仍为 45~60 天左右。

分别下降 41.97%、43.92%、50.87%和 48.23%。      （2）产品生产

     公司对于实木复合地板的生产模式为直接                 2022 年，公司生产模式未发生重大变化，

采购半成品实木复合芯材，部分委外加工产品                 仍采取“以销定产”模式。公司地板产品主要分

由加工方提供包括底板在内的辅材。2022 年，              为强化复合地板和实木复合地板两类。

受实木复合地板外协加工影响，公司对面皮和                    2022 年，公司处置部分产线，强化复合地

实木复合芯材的采购量同比分别下降 50.54%和             板产能略有下降，但仍以自主生产为主；产量受

     采购价格方面，2022 年，除面皮和实木复           地板产能利用率同比大幅下降，且处于较低水

合芯材外，公司其他主要原材料采购均价较上                 平。2022 年，公司实木复合地板产能稳定，2022

年均有所上升，主要系受大宗商品价格上涨及                 年，公司实木复合地板产量和产能利用率均变

运输成本上涨所致。                            化不大，实木复合地板的产能利用率处于较高

                                     水平。

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           表 5 公司地板业务生产情况                                    表 6 公司地板业务销售情况

                              （单位：万平方米）             产品       项目      2020 年    2021 年    2022 年

         项目         2020 年     2021 年    2022 年              销量

              产能    1200.00    1200.00   1100.00            （万平方米）

                                                    强化

              产量     753.18    1095.00    611.91            产销率（%）     92.35     82.47    104.19

 强化复合                                               复合

            产能利用率                                            销售均价

             （%）                                         （元/平方米）

              产能     200.00     410.00    410.00             销量

              产量     278.14     438.67    437.77            （万平方米）

 实木复合                                               实木

            产能利用率                                           产销率（%）     63.06     63.83    102.30

             （%）

                                                             销售均价

 注：产量包含外协加工部分                                                         152.11    158.49    154.82

 资料来源：公司提供                                               （元/平方米）

                                                   资料来源：公司提供

     （3）产品销售

                                                      销量方面，受强化复合地板市场需求下降

     销售模式方面，2022 年，公司销售模式较

                                                   影响，2022 年公司强化复合地板销量同比下降

上年未发生变化，公司仍主要采取经销商零售、

家装业务和承接房地产公司工程项目直销三种

                                                   工程类业务占比提升，公司实木复合地板销量

模式。

                                                   同比增长 59.95%。

     零售业务方面，截至 2022 年末，公司地板

                                                      产销率方面，2022 年，公司强化复合地板

零售直接签约部分经销商共 809 家，其中一级

                                                   产销率同比上升 21.72 个百分点；受益于实木复

经销商 10 家；结算方式为公司原则上采取现款

                                                   合地板销量增长，其产销率同比上升 38.47 个百

现货的方式，通过现金和电汇的方式进行结算，

                                                   分点。

由于大部分货品实行款到发货，公司零售业务

                                                      销售均价方面，受原材料价格变动影响，

基本无账期。

     家装业务方面，公司设有家装业务定制专

门的产品线，并通过设计师驻店等方式发展家

装业务，推动公司、合作装饰装修企业与客户之

                                                      客户集中度方面，2022 年，公司地板产品

间的三者联通。结算方式采用现款现货和账期

                                                   向前五大客户销售总额为 0.62 亿元，占该板块

结算两种方式，均为现金支付，无质保金。其中，

                                                   总销售额比例为 6.24%，同比下降 2.89 个百分

账期结算针对战略客户，账期为 30 天~60 天。

                                                   点，集中度较低。

     工程业务方面，公司专门设有工程客户部，

拓展工程战略客户。2022 年公司实现对工程客                               3. 定制家居业务

户销售总额 5.52 亿元，同比增长 18.03%。结算                            2022 年，公司定制衣柜业务受市场需求下

方式采用现金支付和承兑汇票相结合的方式，

                                                   降影响，产销量较上年有所下降；门板业务产

项目现场安装前，客户支付进度款至 70%~80%；                          销量变化不大，产能利用率处于低水平。

安装完成后，根据施工进度支付进度款至 85%                                公司定制家居业务包括定制衣柜和门板业

左右；项目竣工结束办理结算完成后支付至                                务，其中，定制衣柜的主要经营主体为全资子公

产企业接连出现信用风险，公司回款情况需予

                                                   务。

以关注。

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     （1）原材料采购                                           （2）生产和销售

     采购方面，2022 年，公司定制家居业务的                              2022 年，公司定制衣柜业务仍采取“以销

采购模式未发生变化，仍为“以产定采”

                 ，通过                                 定产”模式。产能方面，2022 年，公司对定制

其采购部集中统一采购根据订单分解内容以工                                 衣柜、门板业务产能均较上年持平。产量方面，

厂为单位做采购计划。2022 年，公司主要原材                              受市场需求下降影响，公司定制衣柜产量同比

料仍为实木、实木基板、板式基板、面料木皮和                                下降 12.02%，产能利用率同比下降 8.49 个百分

油漆等。2022 年，公司的实木基板、板式基板、                             点；门板业务中，2022 年，公司门板业务产量

面料木皮和油漆的采购金额均有不同程度的增                                 和产能利用率均变化不大，但产能利用率有待

长。                                                   提升。

    表 7 公司定制家居业务主要原材料采购情况                                    表 8 公司定制家居业务生产情况

 原材                                                                                     （单位：万平方米）

            项目      2020 年     2021 年     2022 年

 料

                                                             项目            2020 年         2021 年     2022 年

         采购金额

         （万元）                                                     产能         180.00         180.00     180.00

 素板

         采购均价

         （元/张）                                        定制衣柜

         采购金额                                                 产能利用率

 浸渍      （万元）                                                  （%）

 纸       采购均价                                                     产能         120.00         120.00     120.00

         （元/张）

         采购金额                                         门板业务        产量            21.58        15.60      15.59

         （万元）                                                 产能利用率

 铝材                                                                             17.98        13.00      12.99

         采购均价                                                  （%）

        （元/公斤）                                       资料来源：公司提供

         采购金额

         （万元）

 实木

         采购均价                                           销售渠道方面，截至 2022 年末，百得胜家

        （元/立方米）

                                                     居拥有定制衣柜经销商共 1374 家，较上年底均

         采购金额

 实木      （万元）                                        有所增加，主要系公司进行渠道整合，并筛选优

 基板      采购均价

         （元/张）

       采购金额（元）        504.41     178.15     946.33   “环保定制柜”，推出水漆实木定制柜产品、全

 板式

 基板       采购均价

         （元/张）

          采购金额

 面料       （万元）

 木皮       采购均价

         （元/米）

          采购金额                                              2022 年，

                                                        销售方面，     受市场需求下降影响，

          （万元）

 油漆

          采购均价

                                                     公司定制衣柜销量同比下降 12.31%，销售均价

         （元/千克）                                      同比变化不大；门板销量和销售均价同比变化

资料来源：公司提供

                                                     不大。2022 年，公司定制衣柜和门板业务的产

     采购均价方面，实木基板外，其余原材料的                             销率均保持较高水平。

采购均价有所上升，主要系受供应链影响及大

                                                             表9 公司定制家居业务销售情况

宗市场价格上涨所致；采购均价的增长对公司                                  产品     项目        2020 年           2021 年       2022 年

的成本控制形成一定压力。                                               销量（万

                                                           平方米）

     从采购集中度来看，2022 年，公司定制家                                  产销率

                                                      定制                 100.14           100.15        99.82

                                                            （%）

居业务向前五名供应商采购金额合计 1.16 亿元，                             衣柜

                                                           平均销售

占该业务板块总采购金额的 24.33%，同比下降                                   价格（元/         582.77           612.71       608.32

                                                           平方米）

                                                      业务   平方米）

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                                                                         跟踪评级报告

         产销率

         （%）

        平均销售                                          并推进产品智能化升级；同时，公司将石墨烯新

        价格（元/          494.46     495.95     504.12

        平方米）                                          材料的相关储备技术逐步转化为适用于消费者

资料来源：公司提供

                                                      的产品，以拓宽公司的未来发展空间。未来公司

     从销售集中度来看，2022 年，公司定制家                            继续推进公司“智能互联家居产业+石墨烯新材

居业务对前五大客户销售额合计 0.65 亿元，占                              料产业”双主业发展，利用公司在家居产业、石

该板块总销售额的比例为 7.56%，

                 同比下降 3.17                            墨烯新材料产业的资源积累以发挥协同效应，

个百分点，集中度较低。                                           同时培育相关领域的优质项目资源。

     结算方面，公司定制家居业务结算方式未

                                                      十、财务分析

发生变化；经销商根据订单量完尺寸后，发至公

司进行订单审核，审核通过后全额付款，结算方                                   1. 财务概况

式主要通过电汇。                                                公司2022年度财务报告由信永中和会计师

                                                      事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标准无保

                                                      留意见的审计结论。公司提供的2023年一季度

                                                      财务数据未经审计。

转次数分别为9.57次和1.29次，较上年均有不同

                                                      合并范围内子公司35家，较上年增加2家子公司

程度的下降，总资产周转次数为0.47次，较上年

                                                      （新设），分别为德尔新零售科技（苏州）有限

略有下降。

                                                      公司及鲸采科技（苏州）有限公司，财务数据可

     公司应收账款周转率处于行业中游水平，

                                                      比性较强。

但存货周转率和总资产周转率均处于行业下游

                                                        截至2022年末，公司合并资产总额44.01亿

水平。

                                                      元，所有者权益18.06亿元（含少数股东权益0.08

       表10   2022年同行业公司经营效率指标                           ；2022年，公司实现营业总收入19.73亿元，

                                                      亿元）

  公司简称

             应收账款周转         存货周转次数         总资产周转      利润总额-0.20亿元。

              次数（次）             （次）        次数（次）

                                                        截至2023年3月末，公司合并资产总额44.96

   索菲亚               9.62         10.34        0.92

  欧派家居              18.98         10.69        0.86

                                                      亿元，所有者权益17.83亿元（含少数股东权益

  大亚圣象               3.97          2.45        0.78   0.03亿元）；2023年1－3月，公司实现营业总收

  志邦家居              30.43          2.55        0.97   入2.61亿元，利润总额-0.20亿元。

  美克家居              14.97          1.13        0.46

  金牌厨柜              30.05          5.00        0.76     2. 资产质量

  曲美家居              10.44          3.01        0.64     截至2022年末，公司资产规模有所增长，

  德尔未来              10.43          1.29        0.47

                                                      以流动资产为主，现金类资产较为充裕，存货

注：为便于与同行业上市公司进行比较，表格中数据均引自 Wind

资料来源：Wind                                             规模较大，对营运资金存在占用。

                                                        截至2022年末，公司合并资产总额较上年

                                                      底增长10.21%，主要系流动资产增加所致。公

     公司未来发展思路明确，有利于长远发展。

                                                      司资产以流动资产为主，资产结构较上年底变

     未来，公司将继续推进“聚焦大家居，培育

                                                      化不大。

新材料”的发展战略，将切入家居产业细分领

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                                                                                          跟踪评级报告

                                         表 11 公司资产主要构成

      科目

               金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）                               金额（亿元）      占比（%）

    流动资产            25.07        73.55   27.89        69.85    32.76        74.44       34.69         77.16

    货币资金             8.94        35.67    9.46        33.90    12.98        39.62        7.23         20.84

 交易性金融资产             6.29        25.08    2.04         7.31     2.42         7.37        7.98         23.01

    应收账款             0.43         1.71    1.73         6.20     2.05         6.27        2.49          7.18

      存货             8.40        33.50   11.53        41.32    11.85        36.18       11.81         34.05

  其他流动资产             0.14         0.56    1.09         3.92     1.92         5.88        2.03          5.86

   非流动资产             9.02        26.45   12.04        30.15    11.25        25.56       10.27         22.84

     债权投资            2.18        24.17    4.02        33.36     4.31        38.33        3.55         34.54

     固定资产            4.56        50.58    4.51        37.50     3.91        34.72        3.77         36.72

    使用权资产            0.00         0.00    1.16         9.64     0.75         6.68        0.69          6.77

     无形资产            1.38        15.27    1.33        11.03     1.25        11.10        1.22         11.91

    资产总额            34.09       100.00   39.94       100.00    44.01       100.00       44.96        100.00

注：流动资产和非流动资产占比为占资产总额的比例；流动资产科目占比和非流动资产科目占比分别为占流动资产合计和非流动资产合计的比例

数据来源：公司财务报告、联合资信整理

     （1）流动资产                                            坏账准备；从集中度来看，公司按欠款方归集的

     截至2022年末，公司流动资产32.76亿元，                            应收账款期末余额前五名合计金额为0.58亿元，

较上年底增长17.45%，主要系货币资金及应收                                 占应收账款期末余额的21.51%，集中度一般。

账款增加所致；公司流动资产主要由货币资金、                                         截至2022年末，公司存货11.85亿元，较上

交易性金融资产、应收账款、存货和其他流动资                                   年底增长2.84%，较上年底变化不大；公司存货

产构成。                                                    主 要 由 发出 商 品（ 占 56.87%）、 原 材料 （ 占

     截至2022年末，公司货币资金12.98亿元，                            12.50%）

                                                              、合同履约成本（占11.51%）和库存商

较上年底增长37.29%，主要系公司短期借款增                                 品（占12.83%）构成，截至2022年末，公司对存

加所致；货币资金中有1.18亿元受限资金，受限                                 货累计计提跌价准备0.18亿元，计提比例为

比例为9.12%，主要为票据保证金、保函保证金、                                1.53%。截至2022年末，公司发出商品账面价值

信用证保证金、诉讼冻结资金。截至2022年末，                                 为6.74亿元，主要系公司大客户工程业务已发出

公 司 现 金 类 资 产 15.56 亿 元 ， 占 流 动 资 产 的                   但尚未安装验收的产品，累计计提存货跌价0.01

     截至2022年末，公司交易性金融资产2.42亿                            产品须经客户验收后确认收入，验收情况受工

元，较上年底增长18.43%，主要系公允价值上                                 程业务施工条件、工程进度及产品安装验收时

升所致。                                                    点等因素和客户经营情况影响较大，需关注发

     截至2022年末，公司应收账款账面价值2.05                            出商品周转情况和减值风险。

亿元，较上年底增长18.80%，主要系回款周期                                       截至2022年末，公司其他流动资产1.92亿元，

较长的工程类业务收入占比提升所致。从应收                                    较上年底增长75.91%，主要系公司定期存单增

账款账龄来看，按照应收账款账面余额计算，公                                   加所致。

司应收账款账龄1年以内占81.86%，1~2年的占                                     （2）非流动资产

截至2022年末，公司累计计提应收账款坏账准                                  较上年底下降6.55%，公司非流动资产主要由债

备0.63亿元，计提比例为23.60%。其中，公司针                              权投资、固定资产、使用权资产和无形资产构

对融创房地产集团有限公司相关项目应收账款                                    成。

目应收账款0.13亿元，分别计提50%和100%的

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                                                               跟踪评级报告

     截至2022年末，公司债权投资4.31亿元，较                  3. 资本结构

上年底增长7.37%，主要系定期存款增加所致。                       （1）所有者权益

公司债权投资全部为购买的银行定期存单。                             截至 2022 年末，受公司经营亏损影响，公

     截至2022年末，公司固定资产3.91亿元，较               司所有者权益略有下降，所有者权益结构稳定

上年底下降13.46%，主要系公司处置部分机器                    性一般。

设备所致；固定资产主要由房屋建筑物（占                           截至2022年末，公司所有者权益18.06亿元，

元；固定资产成新率51.81%，成新率一般。                     股东权益占比为0.44%。在归属于母公司所有者

     截至2022年末，公司使用权资产0.75亿元，               权益中，实收资本、资本公积和未分配利润分别

较上年底下降35.27%，主要系公司对部分房屋                    占36.64%、10.47%和42.86%。所有者权益结构

及建筑物进行处置及折旧所致。                             稳定性一般。

     截至2022年末，公司无形资产1.25亿元，较                  截至2023年3月末，公司所有者权益17.83亿

上年底下降5.93%，变化不大。公司无形资产主                    元，较上年底下降1.24%，较上年底变化不大。

要由土地使用权（占87.28%）和软件（占12.72%）               其中，归属于母公司所有者权益占比为99.84%，

构成。截至2022年末，公司对无形资产累计摊销                    少数股东权益占比为0.16%。所有者权益规模和

                                           结构均变化不大。

                                              （2）负债

     截至2022年末，公司所有权或使用权受限

                                                截至2022年末，公司负债规模有所增长，

资产占资产总额的10.87%，受限比例低。

                                           债务以长期债务为主，债务负担处于较合理水

        表 12 截至 2022 年末公司资产受限情况            平。

   受限      账面价值 占资产总额

                                              截至2022年末，公司负债总额较上年底增

                                受限原因

 资产名称      （亿元） 比例（%）                      长21.45%，主要系公司短期借款增加所致。公

                             票据保证金、保函保证    司负债以流动负债为主，流动负债占比上升较

 货币资金         1.18    2.69   金、信用证保证金、诉讼   快。

                                 冻结

                                              截至 2022 年末，公司流动负债较上年底增

 应收票据         0.15    0.35     已背书或贴现

                                           长 33.07%，主要系短期借款和合同负债增加所

 固定资产         0.01    0.03      保证抵押

                                           致；公司流动负债主要由短期借款、应付账款和

 应收账款         0.06    0.13      票据贴现       合同负债构成。

其他流动资

                                              截至2022年末，公司短期借款较上年底增

    产

                                           长430.59%，主要系公司票据贴现计入短期借款

 债权投资         2.40    5.45     票据保证金

                                           所致；公司短期借款主要为质押借款（占

   合计         4.79   10.87        --       97.89%）

                                                 。

注：尾差系数据四舍五入所致

                                              截至2022年末，公司应付账款较上年底下

资料来源：公司财务报告，联合资信整理

                                           降5.40%，主要系公司业务规模下降，向上游应

     截至2023年3月末，公司合并资产总额较上                 付采购款减少所致。

年底增长2.15%，较上年底变化不大。公司资产                       截至2022年末，公司合同负债较上年底增

以流动资产为主，资产结构较上年底变化不大。                      长26.97%，主要系公司对大客户工程业务预收

                                           款增加所致。

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                                           表13 公司负债主要构成

       科目            金额           占比        金额       占比           金额       占比           金额        占比

                    （亿元）         （%）       （亿元）      （%）         （亿元）      （%）         （亿元）      （%）

     流动负债              9.99        62.66     13.89       64.98     18.48       71.20     19.60     72.25

     短期借款              1.01        10.10      0.65        4.65      3.42       18.52      4.86     24.77

     应付账款              1.84        18.39      3.54       25.49      3.35       18.12      2.75     14.01

     合同负债              5.20        52.05      7.44       53.58      9.45       51.12      9.90     50.48

    非流动负债              5.95        37.34      7.49       35.02      7.48       28.80      7.53     27.75

     应付债券              5.90        99.07      6.27       83.78      6.62       88.51      6.70     89.00

     租赁负债              0.00         0.00      1.15       15.35      0.76       10.10      0.72        9.51

     负债总额             15.94       100.00     21.37      100.00     25.96      100.00     27.13    100.00

注：流动负债和非流动负债占比为占负债总额的比例；流动负债科目占比和非流动负债科目占比分别为占流动负债合计和非流动负债合计的比例

数据来源：公司年报，联合资信整理

     截至 2022 年末，公司非流动负债 7.48 亿                       本化比率和长期债务资本化比率分别为 60.34%、

元，较上年底下降 0.12%，较上年底变化不大。                             42.27%和 29.37%，较上年底分别提高 1.36 个百

公司非流动负债主要由应付债券和租赁负债构                                 分点、3.37 个百分点和 0.38 个百分点。

成。

     截至 2022 年末，公司应付债券较上年底增                                 4. 盈利能力

长 5.52%，全部为“未来转债”账面待偿本息。                                    2022 年，公司营业总收入略有下降，受期

     截至 2022 年末，公司租赁负债较上年底下                          间费用侵蚀明显及计提减值准备影响，利润总

降 34.29%，主要系公司的租赁付款额下降所致。                            额亏损，整体盈利能力有所下降；公司的投资

     截至 2023 年 3 月末，公司负债总额较上年                        收益和政府补助等对利润有较大支撑。2023 年

底增长 4.52%，

         变动不大。

             公司以流动负债为主，                              1－3 月，公司营业总收入同比有所下降，利润

负债结构较上年底变化不大。                                        亏损规模同比有所收窄。

     截至 2022 年末，

               公司全部债务 11.49 亿元，                             2022 年，公司营业总收入及利润总额分析

较上年底增长 32.27%，主要系短期借款增加所                             参考“九、经营分析”。

致。债务结构方面，短期债务占 35.85%，长期                                    2022年，公司费用总额为4.48亿元，同比下

债务占 64.15%，以长期债务为主。从债务指标                             降1.38%，同比变化不大。从构成看，公司销售

来看，截至 2022 年末，公司资产负债率、全部                             费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别

债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为                                 为56.40%、21.23%、8.62%和13.75%，以销售费

公司债务负担处于较合理水平。                                       同比下降8.83%，主要系公司人员薪酬及附加费

     截至 2023 年 3 月末，公司全部债务 13.06                     用减少所致；研发费用为0.39亿元，同比增长

亿元，较上年底增长 13.60%，主要系短期借款                             10.43%，主要系材料研发投入增加所致；财务

增加所致。     短期债务占 43.20%，

    债务结构方面，                                          费用为0.62亿元，同比增长5.62%，主要系利息

长期债务占 56.80%。从债务指标来看，截至                              费用增加所致。2022年，公司期间费用率 1 为

                                                     较大，对整体利润存在侵蚀。

业总收入*100%

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     非经常损益方面，2022年，公司计提信用减                             下降 11.02%；但受益于政府补助增加，公司利

值损失和资产减值损失共计0.70亿元，其中，信                                润总额-0.20 亿元，同比上年亏损 0.36 亿元规模

用减值损失主要针对公司工程类业务地产行业                                   有所收窄。

客户的应收账款计提坏账准备；资产减值损失

主要针对公司的存货计提的跌价准备或合同履

约成本减值准备，对营业利润影响大。2022年，

                                                       所扩大，收入实现质量较高；投资活动现金保

公司实现投资收益0.44亿元，同比增长6.41%，

                                                       持净流出状态；经营活动获现规模可以满足投

主要系处置长期股权投资产生的投资收益所

                                                       资活动净支出需求；筹资活动现金由净流出转

致，对营业利润影响大；其他收益0.29亿元，同

                                                       为净流入。

比增长29.39%，主要系政府补助增加所致，对

                                                         从经营活动来看，公司的经营活动现金流

营业利润影响较大；营业外收入等非经营性损

                                                       入和流出主要为销售商品、提供劳务收到的现

益对公司利润影响不大。

                                                       金和购买商品、接受劳务支付的现金。2022年，

           表 14 公司盈利能力变化情况                             公司经营活动现金流入量同比增长1.10%；经营

      项目            2020 年      2021 年      2022 年     活动现金流出量同比增长0.54%，均变化不大。

营业总收入（亿元）              15.68        20.34      19.73   综上，2022年，公司经营活动现金保持净流入，

 利润总额（亿元）               -0.31        1.07      -0.20   且净流入规模有所扩大，主要系公司加强应收

 营业利润率（%）              26.56        25.17      21.40

                                                       账款管理，经营回款情况较好所致。2022年，公

总资本收益率（%）               -0.07        4.40       0.93

                                                       司现金收入比同比上升3.20个百分点，收入实现

净资产收益率（%）               -2.83        3.20      -2.16

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理                                    质量较高。

                                                         从投资活动来看，公司的投资活动现金流

     盈利指标方面，2022 年，公司总资本收益

                                                       入和流出主要为公司的理财产品赎回收到的现

率和净资产收益率同比分别下降 3.47 个百分点

                                                       金和理财产品的买入支付的现金。2022年，公司

和下降 5.36 个百分点。公司各盈利指标较上年

                                                       投资活动现金流入量同比增长27.60%；投资活

有所弱化。

                                                       动现金流出量同比增长28.58%。综上，公司投

     与所选同行业公司比较，公司盈利能力指

                                                       资活动现金持续净流出，且净流出规模略有扩

标处于中下游水平。

                                                       大。

      表 15 2022 年同行业公司盈利情况对比                             2022年，公司筹资活动前现金流量净额持

   证券简称

               销售毛利率         总资产报酬率 净资产收益率             续为正，公司经营活动获现规模能够满足投资

                （%）           （%）    （%）

    索菲亚              32.99        11.46        17.80

                                                       活动净支出。

   欧派家居              31.61        11.26        16.24     从筹资活动来看，2022年，公司筹资活动现

   大亚圣象              24.14         5.41         6.46   金流入量同比增长59.75%，主要系公司应收票

   志邦家居              37.69        10.32        18.65   据贴现增加所致；筹资活动现金流出量同比下

   美克家居              42.21         -2.36       -7.06

                                                       降36.49%，主要系公司偿还银行借款减少所致。

   金牌厨柜              29.46         6.08        10.47

                                                       综上，2022年，公司筹资活动现金由净流出转为

   曲美家居              32.29         4.01         1.60

                                                       净流入。

   德尔未来

注：Wind 与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与

同行业上市公司进行比较，本表相关指标统一采用 Wind 数据                              表 16 公司现金流量情况（单位：亿元）

资料来源：Wind，联合资信整理                                                                                  2023 年

                                                             项目     2020 年    2021 年    2022 年

                                                       经营活动现金流出小计     19.14     23.25     23.37     4.00

性因素影响，公司营业总收入 2.61 亿元，同比

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                                                                                跟踪评级报告

 经营现金流量净额             0.29      1.82        1.97     -0.17   出倍数覆盖程度尚可。公司全部债务/EBITDA

 投资活动现金流入小计          36.73     45.00       57.42      7.87

                                                             有所上升，EBITDA对全部债务的覆盖程度一般；

 投资活动现金流出小计          40.66     45.25       58.19     14.28

                     -3.93      -0.25      -0.77     -6.41

                                                             经营现金/全部债务有所下降，但经营现金对全

 投资活动现金流量净额

筹资活动前现金流量净额          -3.64      1.57        1.21     -6.57   部债务的保障程度较高；经营现金/利息支出有

 筹资活动现金流入小计           1.03      2.49        3.99      1.40   所下降，经营现金对利息支出的保障程度高。整

 筹资活动现金流出小计           1.59      3.77        2.40      0.65

                                                             体看，公司长期债务偿债能力指标表现尚可。

 筹资活动现金流量净额          -0.56      -1.28       1.59      0.75

 现金收入比（%）           119.77    118.90      122.10    137.05

                                                               截至2023年3月末，公司共计获得银行授信

资料来源：公司年报                                                    额度5.50亿元，未使用授信额度2.81亿元。公司

                                                             为深圳证券交易所上市公司，具备直接融资渠

                                                             道。

     截至 2022 年末，公司短期偿债能力指标表

                                                               截至2023年3月末，公司无对外担保和重大

现较好、长期偿债能力指标表现尚可。

                                                             未决诉讼事项。

             表 17 公司偿债能力指标                                     7. 公司本部财务分析

项目           项目          2020 年         2021 年     2022 年         截至2022年末，公司本部资产结构较为均

        流动比率（%）              251.00      200.84     177.27

                                                             衡，货币资金充裕；债务负担处于合理水平，且

        速动比率（%）              166.91      117.85     113.13

短期                                                           以长期债务为主；所有者权益结构稳定性较好。

偿债 经营现金/流动负债（%）                2.93       13.14      10.68

能力

   经营现金/短期债务（倍）                0.25        1.44       0.48

     现金类资产/短期债务（倍）            13.30        9.20       3.78   收入，利润总额亏损；经营活动现金流呈净流

       EBITDA（亿元）              1.09        2.82       1.72   出状态。

     全部债务/EBITDA（倍）            6.48        3.08       6.70     截至2022年末，公司本部资产总额36.66亿

长期

偿债 经营现金/全部债务（倍）                0.04        0.21       0.17

能力

                                                             元，较上年底增长0.43%，较上年底变化不大。

   EBITDA/利息支出（倍）              2.20        4.66       2.58

                                                             其中，流动资产16.68亿元，非流动资产19.98亿

     经营现金/利息支出（倍）              0.59        3.02       2.97

注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同                                         元。从构成看，流动资产主要由货币资金（占

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

     从短期偿债能力指标看，截至 2022 年末，                                  51.43%）、其他流动资产（占5.43%）和其他流

公司流动比率与速动比率均有所下降，但流动                                         动资产（占5.43%）构成；非流动资产主要由债

资产对流动负债的保障程度仍然较高。截至                                          权投资（占11.74%）

                                                                        、长期股权投资（占79.64%）

降 2.46 个百分点；经营现金对短期债务的覆盖                                     公司本部货币资金为3.66亿元。

倍数和现金类资产对短期债务的覆盖倍数均有                                           截至2022年末，公司本部负债总额19.67亿

所下降，但现金类资产对短期债务的保障程度                                         元，较上年底增长2.95%。其中，流动负债12.91

仍较强。整体来看，公司短期偿债能力指标表现                                        亿元（占65.67%），非流动负债6.75亿元（占

较好。                                                          34.33%）

                                                                   。从构成看，流动负债主要由应付票据

                                                             （占5.83%）

                                                                    、应付账款（占15.64%）、其他应付

     从长期偿债能力指标看，2022年，公司

                                                             款（占12.42%）和合同负债（占61.55%）构成；

EBITDA为1.72亿元，同比下降39.17%。从构成

                                                             非流动负债主要为应付债券（占98.00%）。

看，2022年，公司利润总额为负值，公司EBITDA

                                                               截至2022年末，公司本部全部债务7.69亿元。

主要由折旧（占52.05%）、摊销（占21.16%）和

                                                             其中，短期债务占12.79%、长期债务占87.21%。

计入财务费用的利息支出（占38.71%）构成。

                                                             公司本部资产负债率和全部债务资本化比率分

                                                             别为53.64%和31.14%，公司本部债务负担处于

司EBITDA中折旧占比高；EBITDA对利息的支

                                                             合理水平。

www.lhratings.com                                                                     18

                                                          跟踪评级报告

     截至2022年末，公司本部所有者权益为                   公司主体长期信用等级为AA-，维持“未来转债”

所有者权益中，实收资本为6.59亿元、资本公积

合计4.89亿元、未分配利润合计3.74亿元、盈余

公积合计0.82亿元，公司本部所有者权益稳定性

较好。

利润总额为-0.22亿元。同期，公司本部投资收

益为0.15亿元。

     现金流方面，2022年，公司本部经营活动现

金流净额为-0.12亿元，投资活动现金流净额-

十一、债券偿还能力分析

     公司对存续债券的偿还能力很强。

     截至 2023 年 3 月末，公司存续债券“未来

转债”待偿债券余额为 6.29 亿元。若不考虑可

转债转股情况，公司存续债券将于 2025 年 4 月

到期。2022 年，公司 EBITDA、经营活动现金

流净额对待偿债券余额保障能力一般；期末现

金类资产和经营活动现金流入量对待偿债券余

额保障能力很强。考虑到未来转股因素，预计公

司的债务负担将有进一步下降的可能，公司对

待偿还债券的保障能力或将提升。

         表 18 公司存续债券偿还能力指标

                    项目          2022 年

  截至 2023 年 3 月末待偿债券余额（亿元）          6.29

      现金类资产/待偿债券余额（倍）               2.47

   经营活动现金流入量/待偿债券余额（倍）              4.03

   经营活动现金流净额/待偿债券余额（倍）              0.31

       EBITDA/待偿债券余额（倍）             0.27

注：现金类资产、经营现金、经营现金流入、EBITDA 均采用 2022 年数据

资料来源：公司年报及公开资料，联合资信整理

     综合以上分析，公司对“未来转债”的偿还

能力很强。

十二、结论

     基于对公司经营风险、财务风险及债项条

款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持

www.lhratings.com                                               19

                                      跟踪评级报告

     附件 1-1 截至 2023 年 3 月末德尔未来科技控股集团股份有限公司

                            股权结构图

                资料来源：公司提供

附件 1-2 截至 2023 年 3 月末德尔未来科技控股集团股份有限公司组织架

                             构图

   资料来源：公司提供

www.lhratings.com                            20

                                                            跟踪评级报告

        附件 1-3 截至 2022 年末德尔未来科技控股集团股份有限公司

                        主要子公司情况

                                                直接持股      间接持

序                                      注册资本

              企业名称        主要业务                  比例        股比例     取得方式

号                                      （亿元）

                                                （%）       （%）

                                                                  同一控制

                                                                   并

                                                                  非同一控

                     研发、生产和销售石墨烯制备设

                     备，及石墨烯相关产品的应用推广

                                                                   合并

     德尔新零售科技（苏州）有限                                                 新设

          公司

                                                                   新设

资料来源：公司提供

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                                                                          跟踪评级报告

                            附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）

                    项   目          2020 年       2021 年       2022 年       2023 年 3 月

 财务数据

 现金类资产（亿元）                              15.58        11.67        15.56          15.25

 资产总额（亿元）                               34.09        39.94        44.01          44.96

 所有者权益（亿元）                              18.15        18.56        18.06          17.83

 短期债务（亿元）                                1.17         1.27         4.12           5.64

 长期债务（亿元）                                5.90         7.42         7.37           7.42

 全部债务（亿元）                                7.07         8.69        11.49          13.06

 营业总收入（亿元）                              15.68        20.34        19.73           2.61

 利润总额（亿元）                               -0.31         1.07        -0.20          -0.20

 EBITDA（亿元）                              1.09         2.82         1.72                --

 经营性净现金流（亿元）                             0.29         1.82         1.97          -0.17

 财务指标

 销售债权周转次数（次）                            21.66        15.21         9.57                --

 存货周转次数（次）                               1.54         1.49         1.29                --

 总资产周转次数（次）                              0.46         0.55         0.47                --

 现金收入比（%）                              119.77       118.90       122.10         137.05

 营业利润率（%）                               26.56        25.17        21.40          15.84

 总资本收益率（%）                              -0.07         4.40         0.93                --

 净资产收益率（%）                              -2.83         3.20        -2.16                --

 长期债务资本化比率（%）                           24.53        28.56        28.99          29.37

 全部债务资本化比率（%）                           28.04        31.88        38.89          42.27

 资产负债率（%）                               46.77        53.52        58.98          60.34

 流动比率（%）                               251.00       200.84       177.27         176.98

 速动比率（%）                               166.91       117.85       113.13         116.73

 经营现金流动负债比（%）                            2.93        13.14        10.68                --

 现金短期债务比（倍）                             13.30         9.20         3.78           2.70

 EBITDA 利息倍数（倍）                          2.20         4.66         2.58                --

 全部债务/EBITDA（倍）                          6.48         3.08         6.70                --

注：1．本报告中数据不加特别注明均为合并口径；2．部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；3. 部分数据与历

史评级项目的评级报告披露数据存在差异，系计算公式更新所致，具体公式请见附件 3；4. 数据单位除特别说明外，均指人民币；5．公司

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

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                                                                      跟踪评级报告

                    附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部/母公司口径）

                     项目             2020 年           2021 年           2022 年

 现金类资产（亿元）                                    7.45             3.91             3.83

 资产总额（亿元）                                    33.57            36.51            36.66

 所有者权益（亿元）                                   17.77            17.40            17.00

 短期债务（亿元）                                     0.41             0.28             0.98

 长期债务（亿元）                                     5.90             6.39             6.70

 全部债务（亿元）                                     6.31             6.68             7.69

 营业总收入（亿元）                                    6.13             8.67             8.92

 利润总额（亿元）                                    -0.57            -0.19            -0.22

 EBITDA（亿元）                                      /                /                /

 经营性净现金流（亿元）                                 -0.57            -0.09            -0.12

 财务指标

 销售债权周转次数（次）                                 13.10             7.28             4.65

 存货周转次数（次）                                    0.82             0.83             0.81

 总资产周转次数（次）                                   0.18             0.25             0.24

 现金收入比（%）                                118.36           129.39           126.36

 营业利润率（%）                                    23.30            21.02            16.38

 总资本收益率（%）                                   -2.41            -0.78            -0.85

 净资产收益率（%）                                   -3.26            -1.07            -1.23

 长期债务资本化比率（%）                                24.92            26.87            28.28

 全部债务资本化比率（%）                                26.21            27.73            31.14

 资产负债率（%）                                    47.07            52.32            53.64

 流动比率（%）                                 154.27           129.56           129.20

 速动比率（%）                                     86.81            56.38            62.76

 经营现金流动负债比（%）                                -5.82            -0.74            -0.93

 现金短期债务比（倍）                                  18.09            13.86             3.90

 EBITDA 利息倍数（倍）                                  /                /                /

 全部债务/EBITDA（倍）                                  /                /                /

注：1. 本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；2. 部分数据与历史评级项

目的评级报告披露数据存在差异，系计算公式更新所致，具体公式请见附件 3；3. 公司本部 2023 年 1－3 月财务报表未披露；4.“/”表示无

法获取

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

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                                                                 跟踪评级报告

                          附件 3 主要财务指标的计算公式

             指标名称                             计算公式

  增长指标

          资产总额年复合增长率

          净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%

        营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%

          利润总额年复合增长率

  经营效率指标

               销售债权周转次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）

                     存货周转次数 营业成本/平均存货净额

                    总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额

                      现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%

  盈利指标

                     总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%

                     净资产收益率 净利润/所有者权益×100%

                      营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%

  债务结构指标

                      资产负债率 负债总额/资产总计×100%

            全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%

            长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%

                       担保比率 担保余额/所有者权益×100%

  长期偿债能力指标

               EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出

              全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA

  短期偿债能力指标

                       流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%

                       速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%

            经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%

        现金短期债务比 现金类资产/短期债务

 注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据

      短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务

      长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务

      全部债务=短期债务+长期债务

      EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销

      利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出

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                                                      跟踪评级报告

                    附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义

     联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、

CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”

                                          “-”符号进行

微调，表示略高或略低于本等级。

     各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对

象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

     具体等级设置和含义如下表。

           信用等级                      含义

             AAA     偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低

             AA      偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低

              A      偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低

             BBB     偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般

              BB     偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高

              B      偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高

             CCC     偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高

             CC      在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务

              C      不能偿还债务

                    附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义

     联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

                       附件 4-3 评级展望设置及含义

     评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、

稳定、发展中等四种。

           评级展望                      含义

             正面      存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大

             稳定      信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大

             负面      存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大

            发展中      特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持

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